白酒行業深度調整之際，貴州茅臺2025年四季度選擇超預期出清業績，控貨釋放渠道壓力，令全年業績錄得下滑
文｜《財經》記者 張建鋒
編輯｜楊秀紅
行業深度調整下，白酒龍頭貴州茅臺（600519.SH）交出了上市後首個年度業績下滑成績單。
4月17日，貴州茅臺發佈2025年報，公司營業總收入同比下滑1.2%至1721億元，歸母淨利潤同比下滑4.53%至823億元。公司未能完成2025年營業總收入同比增長9%左右的經營目標。
這是貴州茅臺自2001年上市25年來，首次出現年度業績下滑，即便在上一輪白酒行業調整中，公司仍能保持年度收入、利潤雙增長。
分產品看，2025年公司茅臺酒收入微增，系列酒因銷售均價下滑導致該產品收入同比跌幅超9%，拖累了公司全年業績。
分季度看，2025年一季度至三季度仍保持業績增長的貴州茅臺，在四季度選擇超預期業績出清。四季度，公司營收、歸母淨利潤同比分別下降19%、30%。
在華泰證券看來，貴州茅臺2025年收入、利潤雙降，低於此前預期，主要系外部需求承壓，公司下半年主動控貨釋放渠道壓力。“公司上半年表現較爲穩健，茅臺酒韌性凸顯；三季度至四季度，公司主動控貨緩解市場壓力，穩定渠道預期，收入環比降速。”
中金公司表示，貴州茅臺2025年業績低於預期，公司理性降速，主因是“i茅臺”等渠道銷售走弱及產品結構下移。
知趣諮詢總經理、酒類分析師蔡學飛告訴《財經》，在行業深度調整、全渠道承壓的週期裏，茅臺沒有選擇“放量衝業績”的短期行爲，而是主動控量穩價、提升直營佔比，甚至通過“i茅臺”平價放量來擠壓渠道泡沫，短期犧牲了報表增速，但換來了批價穩定和渠道生態的健康。
業績承壓之際，香港中央結算有限公司、中國工商銀行－上證50交易型開放式指數證券投資基金等機構，在2025年減倉貴州茅臺。
面對白酒行業深度調整，貴州茅臺時隔不到三年，於2026年3月底再次宣佈產品漲價：飛天53度500毫升貴州茅臺酒（2026）銷售合同價、自營體系零售價，分別上調8.6%、2.7%。
產品價格上調，是貴州茅臺在2026年1月發佈市場化運營方案後，構建“隨行就市、相對平穩”的自營體系零售價格動態調整機制的落地。
對於公司2026年業績，機構普遍比較樂觀。
中金公司在研報中表示，2026年貴州茅臺革故鼎新，產品調價、非標代售等系列動作快速落地，商業模式轉向以自營渠道加大C端覆蓋，以固定佣金模式驅動商家經營轉型。“2026 年初，‘i茅臺’銷售亮眼，隨着自營比例提升、價格自主權迴歸，公司2026年收入恢復增長能見度高。”
系列酒拖後腿
系列酒銷售均價下滑，及四季度業績加速出清，打破了貴州茅臺上市後年度業績持續增長的神話。
對於營業收入下滑，貴州茅臺稱主要系醬香系列酒產品結構調整影響。分產品看，2025年貴州茅臺的茅臺酒收入同比增長0.39%至1465億元，其他系列酒收入同比下滑9.76%至223億元。
2025年，公司茅臺酒銷量同比增長0.73%至4.68萬噸，而銷售收入同比0.39%的增幅小於銷量增幅。按銷量和收入測算，公司當期茅臺酒銷售均價爲313.36萬元/噸，相對於2024年的314.41萬元/噸，稍有下滑。2024年，公司茅臺酒銷量和收入同比增幅均超10%。
在行業深度調整之際，作爲白酒行業價格風向標，茅臺酒在2025年出現大幅波動。第三方平臺今日酒價數據顯示，2025年12月，53度500毫升的25年飛天（原）、25年飛天（散）批發價一度跌破1499元。
不同於2024年收入、銷量漲幅均爲兩位數的表現，貴州茅臺2025年系列酒在銷量微增的情況下，收入則出現下滑，這意味着其銷售價格出現下跌。
2025年，公司系列酒銷量同比增長3.88%至3.84萬噸，銷售收入同比下滑9.76%。按銷量和收入測算，公司系列酒銷售均價爲58.08萬元/噸，相對於2024年的66.86萬元/噸銷售均價，同比下滑13%。公司系列酒包括茅臺王子酒、茅臺1935酒、漢醬酒、賴茅酒。
渠道層面，批發代理拖累了公司業績。2025年，貴州茅臺直銷收入同比增長12.96%至845億元，而批發代理收入同比下滑12.05%至842億元，直銷收入超越批發代理。
分季度來看，2025年前三季度貴州茅臺營業收入、歸母淨利潤仍保持增長，但增速逐步下滑，三季度公司營收、歸母淨利潤同比增速均降至1%以內。四季度，貴州茅臺營業收入同比下滑19%，歸母淨利潤同比下滑30%，業績加速出清。
四季度，貴州茅臺掌舵人發生變化。2025年10月27日，貴州茅臺收到張德芹辭任董事長等職務的辭職報告，同日陳華任職公司黨委書記。同年11月28日，陳華任職公司董事長、董事。
中信建投表示，2025年四季度，白酒行業需求持續低迷，疊加電商節補貼戰，飛天及非標茅臺價格進一步下探，渠道利潤空間被擠壓，公司定調不會唯“指標論”，全面進入控貨梳理市場，爲新一輪市場化改革打下基礎。“針對系列酒，延續了以動銷優先的市場策略，茅臺1935在600元-700 元價格帶保持領先的動銷水平，短期業績受損。”
“貴州茅臺2025年四季度業績下滑主要原因如下：距離春節尚有一段時間，消費力還未回暖；雙11、雙12使得普茅價格持續走低，線下消費趨於即買即用；茅臺主動控貨，希望市場實際成交價止跌回升；四季度處於張德芹與陳華的交替期，陳華主政後，力推市場化改革，取消非標產品配貨等，也對茅臺四季度業績產生影響。”酒水行業研究者歐陽千里對《財經》表示，茅臺主動降速，尋求品牌長期穩健提升。
蔡學飛告訴《財經》，貴州茅臺四季度業績下滑的背後，是公司一次罕見的“主動急剎車”，面對四季度傳統旺季市場需求偏弱，茅臺果斷在12月全月暫停向經銷商發貨，通過大幅收縮供給來調整市場，以犧牲短期報表爲代價，強力維護價格體系和渠道生態健康。
在2025年三季度業績說明會上，貴州茅臺董事、代行總經理職責的王莉表示，茅臺酒方面，2025年6月-8月，爲維護市場韌性與穩定，適度減少市場投放，力求科學精準。四季度，公司將充分尊重市場規律，以市場有序、穩定爲重點，延續“穩”的勢頭。
王莉進一步表示，系列酒方面，基於行業共同面臨的消費場景缺失、渠道承壓相對較大等問題，貴州茅臺緊盯市場形勢，通過政策激勵促進終端動銷，依託動銷情況優化投放，紓解渠道壓力。“2025年9月-10月，茅臺1935酒終端動銷同比顯著增加，其他系列酒產品渠道存銷比也呈下降態勢。四季度，保持渠道韌性仍是重點。”
收入下滑之際，營業成本及銷售費用增長，侵蝕了利潤，導致貴州茅臺2025年歸母淨利潤降幅超營業收入降幅。
2025年，貴州茅臺酒類營業成本同比增長8.63%至148億元。其中，茅臺酒、系列酒營業成本分別爲95億元、53億元，同比增幅分別爲9.5%、7.11%；上述兩類產品毛利率分別爲93.53%、76.11%，同比分別下滑0.53個百分點、3.76個百分點。
從費用端來看，2025年貴州茅臺在管理費用下滑11%的情況下，銷售費用大幅增加。當期，公司銷售費用同比增長28.62%至73億元。公司稱，銷售費用增長，主要是廣告宣傳及市場費用增加。
爲何逆市漲價？
業績承壓之際，貴州茅臺宣佈產品漲價。
2026年3月31日，貴州茅臺公告，自當日起，將飛天53度500毫升貴州茅臺酒（2026）銷售合同價由1169元/瓶調整爲1269元/瓶、自營體系零售價由1499元/瓶調整爲1539元/瓶，上述產品銷售合同價、自營體系零售價上調幅度分別爲8.6%、2.7%。
貴州茅臺稱，此次價格調整將會對公司經營業績產生一定影響。
《財經》注意到，2026年4月18日，貴州茅臺的“i茅臺”平臺上，飛天53度500毫升貴州茅臺酒（2026）零售價已經上調至1539元/瓶。
中信建投認爲，考慮經銷渠道及自營渠道的體量差別，以及預計2026一季度整體回款發貨進度約40%，測算本次提價對貴州茅臺收入端直接貢獻約30億元、利潤直接貢獻約17億元（扣除消費稅、增值稅、所得稅影響），預計對收入端的直接提升約1.7%、對利潤端的直接提升約2%。
華創證券表示，從提價時點看，2026年一季度“i茅臺”銷量超預期，預計投放量接近8000噸，將驅動一季報正增長。“當前時點提價後，二季度銷量投放節奏可更從容，進一步起到挺價作用，兼顧穩價和報表增長。”
公司產品上次提價爲2023年。根據貴州茅臺此前公告，公司自2023年11月1日起上調53度貴州茅臺酒（飛天、五星）出廠價格，平均上調幅度約爲20%，上述調整不涉及公司產品的市場指導價格。
上述價格調整後，2024年貴州茅臺渠道層面的批發代理和直銷收入，同比增速均超11%。
與2023年價格調整僅影響批發代理收入不同，貴州茅臺此次產品價格上漲，將對批發代理和直銷渠道收入，都將產生影響。
中信建投表示，渠道利差雖有所收窄，但對經銷商而言，目前普飛的利潤率仍超20%、高於絕大多數名酒，且此次提價仍好於此前渠道擔憂的普飛納入代售模式（就代售模式而言，雖非標佣金率僅5%，但考慮全年多次週轉，利潤率實際更高），經銷商總體可接受。
上述飛天產品的銷售合同價、自營體系零售價同時上調的背後，既有渠道業績壓力，也是公司市場化運營的又一舉措。
2025年，貴州茅臺批發代理收入同比下滑12.05%，背後是該渠道銷量同比稍有下滑，銷售均價同比下降約10.32%。
同期，公司直銷渠道銷量增長帶動收入同比增長12.96%，但該渠道397.86萬元/噸的銷售均價，相對於2024年的410.73萬元/噸銷售均價，也稍有下滑。
白酒行業深度調整之際，貴州茅臺提出了市場化運作方案。
2026年1月，貴州茅臺董事會同意《2026年貴州茅臺酒市場化運營方案》，涉及產品體系、運營模式、渠道佈局、價格機制四個方面。
價格機制層面，以市場爲導向，構建“隨行就市、相對平穩”的自營體系零售價格動態調整機制；當前自營體系零售價已在“i茅臺”和自營店執行。經銷模式將根據不同產品、不同渠道的經營成本等，確定銷售合同價並動態調整；代售模式和寄售模式商品零售價按自營體系零售價執行，將根據經營成本等測算確定佣金。
產品體系方面，迴歸貴州茅臺酒“金字塔”型的產品結構。“塔基”產品以飛天 53度500毫升貴州茅臺酒爲主，飛天53度1000毫升、100毫升等其他規格貴州茅臺酒爲輔；“塔腰”產品包括精品茅臺酒、生肖茅臺酒，做強精品茅臺酒；“塔尖”產品包括茅臺酒陳年系列和文化系列。此外，飛天43度500毫升貴州茅臺酒將聚焦主力消費場景、消費區域和年輕羣體，形成“金字塔”型產品結構下的重要支撐。
運營模式層面，公司由“自售+經銷”的傳統銷售模式向“自售+經銷+代售+寄售”營銷體系轉變。其中：自售模式通過自營店、i 茅臺，銷售貴州茅臺酒全系產品，主力聚焦C端、B端消費羣體，取消自營體系原分銷模式。社會體系中，代售模式“物權不轉移，依託線上零售、線下零售、餐飲、私域等渠道資源，提升區域覆蓋和渠道觸達能力”；寄售模式“物權不轉移，依託寄售商渠道、客戶資源”。
渠道層面，構建批發、線下零售、線上零售、餐飲、私域“五大渠道”並行的渠道佈局，建立以市場需求爲驅動的動態評估考覈機制，持續優勝劣汰。
