文 | 張佳儒
“胖改”一年多，投資者沒等來永輝超市業績逆襲，卻等來公司“伸手要錢”。
7月30日晚，永輝超市披露定增預案，擬募資39.92億元，其中大部分用於“門店升級改造項目”。
永輝超市按照胖東來模式調改，始於2024年5月初。當時，公司高管親赴許昌，拜訪胖東來董事長於東來。會面之後，永輝超市“胖改”拉開序幕。
2024年6月19日，永輝全國首家胖東來模式調改店開業。2025年6月13日，永輝全國6店同開，“胖改”開業門店達到100家。6月15日單日，6家開業門店合計客流76000人次，商品交易總額（GMV）近1000萬元。
與“胖改”門店火熱鮮明對比的是，永輝超市業績數據顯得冰冷。7月中旬，永輝超市發佈業績預告，預計2025年上半年歸母淨利潤虧損2.40億元，相比2024年上半年盈利2.75億元，業績出現明顯下滑。
值得關注的是，永輝“胖改”之路邁入規模化、系統化的“百店時代”，爲何越改越虧，還需要通過定增向市場伸手要錢？
“胖改”一年多，越改越虧，越改越貴？
永輝超市，國內超市行業的巨頭，2010年在上交所上市，被稱爲“生鮮第一股”。巔峯時期，永輝超市門店數量超1000家，年營收超900億元，還是國內第一個市值超千億的商超企業，風光無兩。
然而自2021年起，永輝超市的業績遭遇困境，營收從當年的 910.62 億元逐步回落，到 2024 年已降至 675.74 億元；歸母淨利潤連續4年虧損，累計虧損金額95億元。
業績重壓之下，永輝超市這位昔日巨頭選擇放下身段，走上了向胖東來拜師取經的道路。
2024年5月，永輝超市董事長張軒松、時任CEO李松峯攜團隊前往河南許昌拜訪胖東來董事長於東來。隨後，於東來決定幫扶調改永輝超市。
經過一年多的實踐，截至2025年6月30日，永輝超市調改門店總數達124家，開業門店達到100家。長江證券研報顯示，截至3月底，永輝超市41家開業滿3個月的“穩態調改店”3月單月實現利潤1470萬元、一季度累計實現利潤7472萬元。
無論是調改門店數量還是“穩態調改店”的業績數據，都說明永輝超市轉型成果初顯。但從整體業績數據來看，形勢依然不容樂觀：公司預計2025年半年度歸母淨利潤虧損2.4 億元，扣非淨利潤虧損高達8.3億元，均由盈轉虧。
爲什麼越改越虧？
業績預告中，永輝超市提到幾大原因：門店調改需經歇業裝修、設備投入、資產報廢、重開支出、人員技能提升等過程；報告期內關閉227家虧損門店，產生租賃及人員賠償、商品出清、資產報廢等成本；同時對供應鏈進行改革，完成大量供應商和商品的升級汰換。
在這些成本當中，門店調改無疑是“燒錢”的重頭戲。
方正證券1月份發佈的研報認爲，永輝超市2024年調改門店單店調改費用800萬，同時調改店還需10-20天左右的閉店改造。東吳證券研究員去年11月根據實地調研情況測算，永輝調改門店“改造投入800-900萬”。
根據券商分析，永輝超市單店調改費用在800萬以上。2025年以來，永輝超市的單店調改從早期試點進入規模化複製階段，調改成本或已出現下降。
7月下旬，河南廣播電視臺旗下媒體報道，永輝超市副總裁、全國調改項目負責人王守誠曾表示,目前，永輝單家門店的調改投入從500萬至800萬元不等。
永輝超市最新定增公告顯示，公司投資55.97億元的門店升級改造項目，具體爲擬對298家門店進行“胖東來模式”調改升級，包括建築工程投資、設備購置及安裝、鋪貨及其他費用。
平均計算下來，298 家門店單店調改需耗費1878萬元，這一數據遠遠超過了券商和永輝超市高管此前所說的調改投入。
那麼，永輝超市疑似“越改越貴”，究竟是什麼原因？是與券商和公司高管所言的改造範圍、改造標準不同，比如券商測算可能不含鋪貨、人員培訓等長期投入，而定增包含全鏈條費用，還是永輝在規模化調改過程中出現了成本飆升的問題呢？有待觀察。若真是成本飆升，無疑會吞噬一部分利潤。
無論何種原因，若按照55.97億元的調改預算，永輝超市的資金已經很緊張。2025年一季度末，公司貨幣資金爲49.95億元，僅調改門店就將大幅消耗貨幣資金。此外，募投項目的物流倉儲升級改造項目和補充流動資金或償還銀行貸款，還預計投資7.79億元。
根據多家券商分析師預測，永輝超市2025年將繼續虧損，盈利或在2026年實現。在永輝超市調改加速的背景下，結合公司財務現狀，此次定增堪稱“救火”式融資。
“救火”式定增，浮盈顯著的葉國富會加碼嗎？
自 2010 年上市以來，永輝超市曾在 2012年9月、2014年8月、2015 年8月三次發佈定增預案。
回顧這三年的財務表現，永輝超市營收均保持雙位數增長，且均實現5億元以上的盈利。從負債率來看，這三年各報告期的負債率在39%至60% 的區間，財務狀況相對穩健。
如今，永輝超市時隔十年再啓定增，財務狀況不可同日而語。當前，公司不僅面臨營收下滑、利潤虧損的困境，負債率也處在歷史高位。2024 年，公司負債率達到 89.87%，爲歷史最高；2025 年一季度，負債率高達88.73%，爲歷史同期最高。
同花順顯示，2025年一季度末，在A股41家零售百貨公司中，永輝超市349億元負債金額排在行業第一，資產負債率排在行業第三位。
綜合來看，此次定增並非基於業務擴張需求，而是在財務壓力下爲維持生存、延續轉型進程的必要舉措，堪稱一筆“救火”式定增。
目前，永輝超市此次定增對象還未確定，外界關心的是，葉國富會加碼嗎？
此次定增，是永輝超市自去年 9 月名創優品入股後的首次融資動作。時間拉回2024年9月，名創優品子公司以62.7億元收購永輝29.4%股權成爲其第一大股東。
當時，名創優品子公司入股價格爲每股2.35 元，持股總數爲26.68億股。2025年8月1日收盤，永輝超市股價4.74元，名創優品子公司持股市值126.46億元，浮盈約64億元。葉國富可謂賺麻了。
除了股權層面上的浮盈，葉國富還成了管理層面上的贏家。今年3月，由名創優品創始人葉國富掛帥的改革領導小組正式成立，董事會授權改革領導小組代行CEO職責，葉國富直接主導永輝超市的調改進程。
葉國富是胖東來模式的鐵粉，他認爲，胖東來模式比山姆、costco等美國模式更優秀：“永輝超市必須要調改，胖東來模式是中國超市唯一的出路，不調改‘必死無疑’”。
按照葉國富的規劃，永輝超市2025年調改門店達200家左右，並關店250至350家，計劃至2026年完成所有存量門店的調整。
從調改和關店的規模來看，永輝超市的調改節奏明顯加快，這也成爲公司盈利承壓並擬定增融資的重要因素。
在葉國富主導永輝調改的過程中，其對企業的轉型節奏對應的資金規劃理應早有預判。永輝超市此次定增融資將主要投向“胖改”戰略，名創優品與葉國富如果加碼，不僅是真金白銀押注企業前景的直接體現，更彰顯出對自身經營策略的信心。
反之，在永輝超市推進轉型卻面臨資金困局的關鍵時期，若連葉國富這位主導者都不願再下場投資，轉而將融資希望寄託於外部機構，反而會暴露對自身策略的底氣不足。
值得注意的是，此次定增也將直接影響永輝超市股權結構。目前，永輝超市處於無控股股東、無實際控制人的狀態，若葉國富選擇加碼，其話語權無疑將進一步提升，但同時也需承擔更高的資金成本。
這場關乎永輝超市未來走向的定增，葉國富會否選擇繼續增持？永輝能否藉此融資契機，順利完成調改並實現逆襲重生？我們將保持關注。
