業績新高背後，藥明康德更深地嵌入了對美國市場的依賴
文｜特約撰稿人 杜佳凝 《財經》記者 凌馨
編輯 | 王小
全球醫藥外包（CXO）龍頭藥明康德2025年，營收、淨利雙雙創下歷史新高。
2026年3月24日，藥明康德公佈2025年報顯示，實現營業收入454.6億元，同比增長15.84%；實現歸母淨利潤191.5億元，同比增長102%。經調整 Non-IFRS 歸母淨利潤149.6億元，同比增長41%。
即便業績預告已提前披露，年報出爐後，仍有不少投資者直言，“超出預期”。
在這份成績單中，來自美國的收入進一步攀升，約佔總收入的72%。市場單一顯得愈發突兀。一位醫藥分析師向《財經》表示，降糖和減重藥物GLP-1賽道的火熱，是藥明康德對美國市場依賴加深的原因之一。
GLP-1市場的爆發，是藥明康德2025年營收、淨利雙增的重要因素。
2025年，該公司多肽和寡核苷酸（TIDES）業務收入達到113.7億元，同比增長96%。多肽是GLP-1藥物的“本體”。另外，在手訂單達到580億元，爲此，藥明康德已開啓新一輪產能擴張。
在當下宏觀經濟仍處收縮，醫藥行業也並非“全面春天”，加之中東局勢的動盪，已深度嵌入美國新藥開發“生命線”的藥明康德如何佈局未來，將是一個關鍵性問題。
資本開支預增，押注產能
爲了消化訂單，藥明康德已開啓新一輪產能擴張。
2026年，藥明康德計劃將資本開支推至65億元至75億元，爲近四年新高，將加速推進全球產能建設。
年報顯示，藥明康德美國特拉華州生產基地、新加坡研發及生產基地，截至2025年末工程進度分別達60.66%和16.51%；兩個基地的預算，分別爲44.34億元和78億元。
回顧過去，藥明康德資本開支在2022年達到99.7億元高點後一度回落，2023年—2025年分別爲55.2億元、40億元和55.4億元。此番加碼，意味着藥明康德擴產步伐重新提速。
“在美國和新加坡佈局產能，本質上是爲了緩解客戶對地緣政治的擔憂。”前述醫藥分析師對《財經》分析，目前，跨國藥企確實更傾向在非中國區域釋放訂單，海外產能建設有其必要。
多家券商在研報中，均將地緣政治列爲主要風險提示。
年初，美國國防部在《聯邦公報》短暫發佈2026年版“1260H清單”（中國涉軍企業清單），曾將藥明康德列入其中，雖約一小時後文件被緊急撤回，但投資者對海外風險的擔憂再度升溫。
藥明康德管理層在3月24日的業績交流會上回應稱，截至目前，美國國防部尚未正式發佈2026年度1260H清單，相關情況尚不明確。“我們堅信，公司不應被列入該清單。藥明康德作爲香港與上海兩地上市公司，治理結構高度透明，並非由任何政府實體持有或控制，與政府及軍事機構均無關聯。公司將持續關注事態發展，並採取一切必要措施，糾正錯誤信息，消除由此可能引發的誤解。”
隨着美國《生物安全法案》於2025年底生效，2026 年12月18日前會公佈 “受關注生物科技公司”名單，2028年6月18日前修訂《聯邦採購條例》，該法生效日期之前的合同設有五年過渡期。因此，《生物安全法》以及後續每年更新發布的“受關注生物科技公司”名單會對相關公司在美業務有重大影響。
一位投資機構醫藥行業負責人對《財經》分析，一旦被列入名單，企業能通過申訴來啓動名單移除程序和五年過渡期進行緩衝，但這種不確定性無法消除，會讓海外客戶尋找中國公司以外的替代選項。長期看，公司的收入穩定性還需要自身減少對美國業務的依賴，不斷開闢新的收入增長點。
就目前藥明康德的業務結構來看，它最大的增長動力來自合同研發和生產組織（CDMO）業務，這表明公司集研發和生產於一體的能力強。而臨牀研發業務及受《生物安全法案》影響的全資子公司WuXi ATU這兩年已經陸續剝離出去了。
一位醫藥分析師指出，作爲CDMO龍頭企業，藥明康德在小分子和多肽領域的地位是難以撼動的。即便海外藥企希望轉移訂單，也面臨現實的產能瓶頸。
美國《生物安全法案》的具體限制範圍目前尚不明確，是否將對藥明康德真正構成影響，還待進一步觀察。
當下更緊迫的是，中東動盪的局勢已通過供應鏈、成本控制、避險情緒傳導至醫藥行業。
藥明康德管理層在業績交流會上坦言，中東局勢可能對部分上游原材料構成潛在影響，但從產業鏈傳導看尚需時間，目前未見直接可量化的衝擊。
前述醫藥分析師判斷，短期內地緣政治對藥明康德的實際影響有限，但中長期來看，中美關係走向仍是核心變量，可以看到，美國政府正努力將醫藥製造逐步本土化。
此外，利率問題能否妥善解決、降息預期能否兌現，都將影響該企業在二級市場的估值。
針對上述相關問題，《財經》致函藥明康德，截至發稿未獲回覆。
歐洲、中國收入下滑，美國依賴度持續走高
在業績交流會上，藥明康德管理層多次強調“全球化收入”的結構特徵。但從數據來看，2025年，美國市場的收入佔比進一步擴大，而歐洲與中國市場的貢獻則出現下滑。
2025年，美國客戶貢獻收入312.5億元，同比增長34%，佔總收入比重達72%；歐洲與中國市場分別貢獻48.2億元和54.7億元，同比分別下降4%和3.5%，佔比各爲11%和13%。日本、韓國及其他地區合計收入18.8億元，同比增長4.1%，佔比4%。
對於歐洲與中國收入的下滑，藥明康德管理層在業績說明會上解釋稱，主要受“個別項目交付節奏”影響。“公司CRDMO的建設並非集中於某一區域，而是整體推進。各地區的D&M臨牀及臨牀後期項目持續增加，這類訂單金額較大，不同季度的交付節奏會對收入比例產生影響。歐洲和中國市場基數相對較小，因此波動更明顯。從訂單角度看，兩地均保持不錯的增長。”
直白地說，藥明康德管理層在試圖向投資者傳達一個核心信息，雖然表面上歐洲與中國收入數字在跌，但那是由於“會計確認時間”和“大訂單特性”造成的，就是“樹上還有很多果子沒有摘”，公司的業務基本盤依然穩固。
一位接近藥明康德的人士進一步向《財經》說明，區域收入按客戶母公司所在地統計，未必反映服務實際發生地。比如，“一家註冊在美國的跨國公司，委託藥明康德提供服務或產品，最終可能發往歐洲或中國使用，但收入仍計入美國區域”。
事實上，藥明康德2025年在中國的產能建設已有顯著進展，常州、泰興及金山原料藥基地均通過美國食品和藥品監督管理局（FDA）現場檢查；小分子原料藥反應釜總體積已提升至超4000kL；2025年9月，公司提前完成泰興多肽產能建設；公司多肽固相合成反應釜總體積已提升至超100KL。
無論如何，不僅要客戶全球化，還要產能真正實現全球化分佈，藥明康德才能擺脫“地緣政治敏感”的標籤。
訂單拿到手軟，擴產背後是轉型
藥明康德管理層在業績交流會上直言，2026年將啓動TIDES車間的建設。
多名受訪者均提到，TIDES業務爆發是此輪擴產的直接推手。諾和諾德、禮來兩大藥企對GLP-1相關需求激增，藥明康德雖不直接生產藥，卻深度參與了多款GLP-1藥物的研發與生產流程。
年初披露的信息顯示，藥明康德正支持15種GLP-1小分子及多肽新藥，佔據25%的市場份額，合計爲24種GLP-1藥物提供支持。
截至2025年12月底，該公司持續經營業務在手訂單達到580億元，其中，TIDES在手訂單同比增長20.2%，TIDES D&M服務客戶數同比提升25%。
有投資者提到，這種訂單爆發的景象“似曾相識”。2022年，輝瑞新冠口服藥Paxlovid的代工訂單曾讓藥明康德化學業務猛增。不同的是，在業內人士看來，GLP-1藥物更具消費屬性，需求週期或更持久。
“多肽CDMO競爭格局相對清晰，全球主要玩家不過四家，沒有傳統小分子企業湧入。藥明康德快速釋放產能，本質是在匹配訂單。”前述醫藥分析師表示。
在業績交流會上，藥明康德管理層透露，TIDES業務產能將達到130kL，目前還有三個新的TIDES車間正在建設中。
擴產是回應訂單，也是押注未來。在這場由GLP-1點燃的擴張中，真正的考驗或許不是產能跑得多快，而是藥明康德能跑得多遠。
2025年藥明康德化學業務收入364.7億元，佔比進一步提升至80.22%；測試業務與生物學業務佔比分別降至8.89%和5.89%。
從財報數據和行業邏輯來看，化學業務，尤其是處於 CDMO 階段，比早期的測試和生物學業務更“厚”、更“穩”。
可以說，2025年，藥明康德明確從一家“全能型研發平臺”，轉向 “以化學合成與規模化製造”爲絕對核心的一體化 CRDMO 工業企業。
而這也從另一個側面反映出藥明康德的“護城河”厚度， 即使有《生物安全法案》的陰影，藥企更換提供測試服務的合作伙伴很容易，但更換“化學制造”，特別是多肽產能的合作企業頗難。這 80% 的化學業務其實是藥明康德的“壓艙石”。
該公司在展望2026年時，預計整體收入達513億元至530億元，持續經營業務收入同比增長18%至22%。
